徐洪才：来的不仅是通胀

　　首都经济贸易大学证券期货研究中心主任 徐洪才

　　目前，我国宏观经济走势可谓扑朔迷离。

　　尽管最新的CPI数据并不支持通货膨胀预期，但从半年来商业银行信贷资金“井喷式”投放、股票市场、房地产市场、汽车市场和大宗商品市场出现的火爆行情来看，只凭感觉，不难得出结论：通货膨胀确实渐行渐近了。

　　但是，PPI增长依然连续数月保持负值，这说明企业去库存化任务仍未完成，同时也预示着实体经济还没有出现大家翘首以盼的根本性反转。这意味着，人们不希望看到的那种“经济停滞+通货膨胀”的糟糕组合，即经济滞涨，很可能真要来临了。

　　滞涨，在30年前的美国曾经有过。当时，美国遭受石油危机的外部冲击，引发了成本推动型通货膨胀，并最终陷入经济滞涨。这种情况与目前我国情形颇有几分相似，越来越多的人开始认识到眼下中国经济的典型特征是“通货紧缩”与“资产泡沫”并存，这实际是“滞涨”的另一说法。笔者在新著《大国金融方略》一书中指出，当全球金融危机自今年3月进入第五阶段，即进入货币危机阶段之后，必然会出现经济滞涨。很不幸，这一预言正在逐渐变为现实。

　　2008年9月中旬以来，各国央行在采取非常手段“救市”过程中竞相增发货币，虽然“激活”了金融市场，并促使股市一路反弹，但也引起了资产和大宗商品泡沫的急剧膨胀，这必然会增加全球制造业成本，并进一步地抑制大众消费需求，显然不利于经济走出危机泥潭。此时，由于我国结构调整缓慢、消费需求不振，在生产成本推动下，在输入型流动性过剩冲击下，我国经济恐怕难以避免陷入滞涨。

　　滞涨对股市的影响是十分复杂的。

　　“滞”对股市就有着正反两个方面的影响。一方面，由于宏观经济不景气，上市公司业绩下滑，投资的基本面恶化，导致大盘重心下移；另一方面，由于实体经济风险加大，促使资金流入虚拟经济兴风作浪。经验表明，超级牛市行情往往与产业过剩相伴而行。一些企业家常讲，既然在实业上无事可做，那就去炒炒股票吧。还有，此时的企业并购与重组活动趋于活跃，这也会增加股市中的投资机会。

　　“胀”是钱多造成的。货币供给增加，可以促进生产，扶持物价水平，阻止商品利润下降，使得股票需求增加，促进股市繁荣。货币增加引起商品价格上涨，公司利润增加，使得股票名义收益上升，从而导致股价上涨。同时，股市上涨会增加投资收益，进而又“改善”了公司业绩，促进股价螺旋式上升。而且，货币供给持续增加，带来虚假市场繁荣，造成企业利润上升假象，加之货币购买力下降，促使人们追求保值而投资股票，也会推动股价上涨。

　　但是，股市行情是各种因素综合作用的结果。对于不同行业板块，表现不尽相同。原材料、能源和房地产行业，由于受益于通货膨胀，股价可能上涨；下游行业因成本增加、利润下滑，导致股价下跌；消费品行业和零售行业股价可能下跌。由于石油涨价，作为替代品的煤炭行业股价可能上涨；新能源板块，如与风力发电相关的公司股价可能上涨。在财政政策刺激下，一些大型基建项目上马，给银行带来了收益，短期内银行股价有支撑基础；但在未来几年里，由于坏账增加，银行股价可能下跌。

　　虚拟经济的投机性收益增加，可能产生“财富效益”，促进居民消费活动；但大众消费品，如房价大大超过了老百姓的支付能力，也会严重抑制消费需求。

　　从我国股市最近半年的走势来看，总体市盈率已处于历史高位，加之近期里受到恢复新股发行、创业板推出、“大小非”流通等因素影响，大盘继续上涨的系统性风险显然很大了，但某些行业板块的投资机会也会明显增加。