徐洪才：中国货币政策分析与展望

徐卫

　　对我国货币政策与金融改革的建议：
　　第一，货币政策应保持稳健基调，适度进行结构微调。第二，落实国务院支持小微企业发展的九大财金政策，重视小微企业经营困难、融资难和税费负担重等问题。总的原则是实施分类处置，即救助实体经济，不救投机行为。对产业盲目扩张，要考虑资产处置和收缩投资范围等，适当予以救助；对因担保链条出问题的实体经济企业，应予以救助。第三，深化金融改革和加快金融开放。
　　货币供给和银行信用规模
　　增速下降
　　一、货币供给增速急剧下降。2011年12月末，我国广义货币供应量M2余额为85.16万亿元，同比增长13.6%，增幅比11月末回升0.9个百分点，比2010年末低6.12个百分点；M1余额28.98万亿元，同比增长7.9%，增幅比11月末回升0.1个百分点，比2010年末低13.29个百分点；M0余额5.07万亿元，同比增长13.8%，增幅比11月末上涨1.8个百分点，比2010年末低2.89个百分点。2011年9月末，基础货币余额21.2万亿元，同比增长32.8%，增幅比6月末高0.1个百分点，比2010年末高5.3个百分点。货币乘数由2010年底的3.92倍下降到2011年9月的3.71倍。
　　二、银行存款增速下降。从存量上看，2011年12月末，人民币存款余额80.94万亿元，同比增长13.5%，比11月末低0.4个百分点，比2010年末低6.7个百分点。进入7月份以后，人民币存款增速逐月快速下降。2011年全年人民币存款增加9.64万亿元，同比少增2.39万亿元。其中，住户存款增加4.72万亿元，同比增长0.35万亿元；非金融企业存款增加2.56万亿元，同比少增2.75万亿元；财政存款减少300亿元，同比少增3345亿元。
　　再从增量上看，虽然2011年12月份人民币存款1.43万亿元，同比增加了4851亿元；但是11月份人民币存款3247亿元，同比少增2667亿元；10月份人民币存款增加-2010亿元。通常情况下，为应对存贷比的季末考核，9月份存款应该多增，例如3月份和6月份新增存款分别为2.68万亿元和1.91万亿元，但9月份新增存款却大幅减少，特别是企业存款下降较快，9月企业存款比8月少增6862亿元。
　　以上说明，下半年存款增速总体上是下降的。主要原因是监管部门加强了对银行表外业务监管和中央银行多次上调了存款准备金率。为阻止货币供应增速下降过快，央行决定，从2011年12月5日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，存款准备金率从21.5%下调为21%。这也是中央银行自2008年12月25日下调存款准备金率以来，3年来首次下调存款准备金率。
　　三、社会融资规模增速下降。2011年全年社会融资规模12.83万亿元，比2010年少了1.44万亿元。从银行贷款情况看，2011年12月末，人民币贷款余额54.79万亿元，同比增长15.8%，比11月末增加0.2个百分点，比2010年末低4.1个百分点。全年人民币贷款增加7.48万亿元，同比少增0.44万亿元。从期限结构看，全年新增中长期贷款3.56万亿元，短期贷款及票据融资3.74万亿元；相对于2010年，前者减少2.6万亿元，后者增加1.18万亿元。2011年中长期贷款下降最为明显。
　　贷款增速下降主要有两个原因：
　　其一，是政策调控导致需求降温，例如限购政策抑制了房地产投资需求。2011年居民中长期贷款新增1.46万亿元，同比减少0.5万亿元。2011年企业中长期贷款2.1万亿元，同比减少了2.1万亿元，下降幅度十分明显。地方融资平台整顿、基建投资项目放缓和企业投资需求减弱，都使得企业中长期贷款增量下降。
　　其二，加强监管抑制了银行信贷冲动。6月以来，存款增速持续下滑，加之央行将存款保证金纳入存款准备金率缴存范围，使银行存贷比降低。新的日均存贷比考核政策也限制了银行放贷能力，尤其是中小银行。大银行虽然受存贷比制约不大，但在宏观政策调控下，也被迫减少了部分行业信贷，如房地产、地方融资平台、产能过剩行业、高污染高耗能行业等。由于国内外风险因素增多，银行对部分风险抗御能力较低的中小企业信贷审批更加严格，对于进出口依存度较高、研发能力不足的企业，以及过分依靠国家税收优惠政策的加工企业，商业银行减少了信贷支持。银行增加了向“三农”、小微企业、保障房等领域信贷投放，但是增加量不及从房地产、产能过剩等行业减少的信贷量。
　　利率“双轨制”扭曲了价格信号，影子银行大行其道，局部地区爆发民间借贷危机
　　一、商业银行竞争加剧，系统性风险增加。2011年银行表外风险因理财产品增多而放大，反映了银行间“吸储大战”的激烈竞争程度，目前银行“双重表外化”现象十分明显。存款“出逃”到理财，是负债方的表外化。银行大量代销融资性信托理财产品，委托贷款急剧增加，是资产方的“表外化”。银行“双重表外”业务扩张，脱离了政府部门监管范围，而且缺乏有效风险对冲机制。一旦表外贷款无法偿还，银行为避免声誉受损，必将动用表内贷款偿还理财资金，表外风险将会转到表内。
　　二、数量紧缩货币政策对中小企业形成挤压，抬升了民间借贷市场利率。据不完全统计，目前深沪两市已有139份关于“委托贷款”的公告，涉及79家上市公司，累计贷款额度超过200亿元。上市公司变身为资金枢纽，对外委托贷款大多流向房地产及相关行业，年利率最低为12%，最高达到24.5%。当国企和上市公司以7%－8%的成本借贷、以5%－6%的利率发债时，民企、中小企业却被迫以20%－30%的利率融资，一些企业不得不以年化超过100%的利率短期拆借。官方利率与民间利率严重背离，凸显了我国利率“双轨制”和金融“二元结构”的困境。
　　三、信托、担保公司、小贷公司和民间借贷等影子银行贷款规模快速扩张。2011年以来，“借贷生财”成为一个新的经济现象。众多制造企业摇身一变成为“放贷”专业户，尤其是大型国企和上市公司，凭借其在正规渠道的融资优势，进入企业间借贷市场，民间借贷市场因此变得异常活跃，逐渐形成中国特色的影子银行体系。影子银行快速扩张推动了我国金融体系快速“脱媒”。大型国企变身影子银行，使得中小企业和民营企业在金融体系中地位愈加不利，加剧了国企垄断和金融资源分配不公现象。
　　影子银行体系扩张有其必然性。2008年全球金融危机时，民间借贷曾对中小企业渡过难关起到了积极作用，但现在却异化成了高息借贷，对实体经济负面影响正在扩大。目前金融机构法定存款准备金率虽然已开始下调，但仍然有21.0%，银行放贷能力受到明显制约，这是民间借贷市场火爆的根本原因。局部地区民间借贷危机多与房地产和矿业投资有关，也反映了劳动密集型企业在产业转型升级过程中的困境，产业资本生存举步维艰，由于劳动力成本上升、创新能力薄弱和传统产业产能过剩，原有资本积累被迫转投到房地产或其他投机领域。“温州现象”充分折射出我国金融的压抑状态和金融改革不到位。高利贷供给和需求都十分旺盛，说明总体资金面仍然宽裕，但是这些资金并未真正流到实体经济中去，说明缺少为小微企业提供高效融资的机制。
　　宏观经济环境对
　　货币政策形成新的挑战
　　一、国际经济形势复杂多变，经济复苏任重道远。目前，欧美经济体“双底”衰退征兆明显，亟待再次实施宽松政策，包括增加货币供应量、降息、减税等。美国和日本利率已降至最低，欧洲央行也在酝酿降息。新兴经济体如土耳其、巴西、**等国已宣布降息，全球即将迎来降息潮，这将增加我国输入型通胀压力。美国在失业率持续高企的背景下，新年伊始，奥巴马总统发表国情咨文演讲，意欲出台多项政策，提振本国经济竞争力。一些依赖出口的新兴经济体在发达国家货币供应量增加的背景下，本币面临升值压力，为推动本国出口，必然选择降息对冲升值。未来降息的国家会越来越多。
　　二、国内经济面临急速冷却的风险。2011年7月份我国居民消费价格指数(CPI)增长6.5%，拐点初步确立，12月份CPI上涨4.1%，工业生产者出厂价格指数(PPI)上涨1.69%，工业生产购进者价格(PPIRM)同比上涨3.45%，涨幅分别比11月份回落0.1、1.61和1.03个百分点，下降趋势已经形成，未来物价仍会缓慢回落。目前通胀回落基础不稳，可能会有反弹，货币政策不敢轻易放松，但也不宜收紧，否则会加快经济硬着陆。部分地区一些中小企业已出现资金链、信用链断裂现象。
　　2011年第四季度国内生产总值(GDP)已经下滑到8.9%。2011年12月M2增速为13.6%，11月份M2增速只有12.7%，如果考虑到10月份中央银行扩大了M2的构成，实际货币紧缩程度还要更加严重，前期紧缩性货币政策的影响仍在显现，不少中小企业靠高利贷度日。如果国务院支持小微企业发展政策不能及时落实，2012年中小企业倒闭潮将会出现，我国经济可能会急速冷却。随着物价涨幅回落趋势明朗，实际负利率将随之改观，加息必要性明显降低，货币政策重心应该转向稳定经济增长，同时防止通胀出现反弹。
　　三、国际资本流动正在发生变化。2011以来，我国外贸进出口趋于平衡。2011年全年外贸顺差1551.42亿美元，同比下降了14.52%，降幅比2010年增加了7.27个百分点，全年外贸顺差占GDP比重可望减少至2%左右。2011年12月，央行和金融机构外汇占款净减少人民币1003亿元，这是继11月净减少人民币279亿元、10月份净减少249亿元后的第三次外汇占款下降，表明人民币需求继续下降。截至2011年12月底，我国外汇储备规模降至3.181万亿美元，较第三季度末下降了205.5亿美元，外汇占款总规模为人民币25.36万亿元，低于11月底时的人民币25.46万亿元。外汇占款明显减少，减轻了央行基础货币被动投放的压力。
　　对我国货币政策
　　与金融改革的建议
　　一、货币政策应保持稳健基调，适度进行结构微调。随着世界各国降息潮即将来临和我国实际利率负值状况逐渐收窄，近期里没有必要上调银行法定存款准备金率和存贷款基准利率。但是，由于输入型通胀影响，一旦出现CPI反弹，央行则应不失时机选择加息，以纠正资金价(1736.10,-12.30,-0.70%)格信号长期扭曲，乘机推进利率市场化改革，从而为人民币汇率形成机制改革创造有利条件，进而扭转金融市场无序运行局面。当前资金紧缺已对经济发展产生明显的负面影响：很多地方保障房建设由于缺乏资金陷入“开工容易施工难”的局面；中小企业资金链越来越紧张，一些地区出现了资金链断裂的危机。2012年，如果经济增速、物价和货币供应增速继续下降，则应考虑再次适当下调金融机构存款准备金率，为经济增长提供必要的货币支持。应更多地使用公开市场操作工具，保持货币政策灵活性和金融市场相对稳定。
　　二、落实国务院支持小微企业发展的九大财金政策，高度重视小微企业经营困难、融资难和税费负担重等问题。总的原则是实施分类处置，即救助实体经济，不救投机行为。对产业盲目扩张，要考虑资产处置和收缩投资范围等，适当予以救助；对因担保链条出问题的实体经济企业，应该予以救助。
　　第一，加大对小微企业信贷支持。银行对小微企业贷款增速不低于全部贷款平均增速，增量高于上年同期水平，对达到要求的小金融机构继续执行较低存款准备金率。
　　第二，清理纠正金融服务不合理收费，降低企业融资实际成本。严格限制商业银行向小微企业收取财务顾问费、咨询费等。
　　第三，细化对小微企业金融服务差异化监管政策。对小微企业贷款余额和客户数量超过一定比例的商业银行放宽机构准入限制，允许其批量筹建同城支行和专营机构网点。对商业银行发行金融债对应的单户500万元以下小微企业贷款，在计算存贷比时可不纳入考核范围。允许商业银行将单户授信500万元以下小微企业贷款视同零售贷款计算风险权重，降低资本占用。适当提高对小微企业贷款不良率容忍度。对产品有市场、有需求、前景好，经营管理较规范，符合转型升级要求，但出现暂时性资金困难的中小企业不压贷、不抽资，全力维持企业资金链安全。全部到期中小企业贷款收回后原则上全部就地用于中小企业。
　　第四，落实差异化信贷政策，降低中小企业融资成本，强化贷款利率管理，主动让利企业，充分考虑企业可承受能力和生产经营状况，对小企业贷款利率实行原则上不上浮或少上浮，上浮幅度最高不超过基准利率的30%。严禁变相提高利率，搭售理财产品，额外增加企业负担。
　　第五，将民间借贷和担保阳光化。尽快制定《民间借贷和担保条例》，确定民间借贷门槛条件，债权人条件和要求，不得将全部积蓄投入民间借贷。实行债权债务人登记制度。禁止高利贷，允许民间借贷利率最高达到目前政策规定的贷款利率4倍，不得超过；正常贷款应在银行利率水平范围，担保也是如此。规定民间借贷规模、偿还规范等。
　　第六，规范民间担保公司行为。规定担保金额和上限、杠杆比率、参与担保资金出资人条件等。民间借贷和担保市场准入由地方政府审批，地方政府承担监管职责。
　　第七，资本市场要支持小微企业直接融资。逐步扩大小微企业集合票据、集合债券、短期融资券发行规模，积极稳妥发展私募股权投资和创业投资。推动交易所市场和场外市场建设，包括中小板和创业板以及三板市场建设。拥有符合国家重点产业调整和振兴规划要求的新技术、新工艺、新设备、新材料、新兴业态项目的中小企业，应推动其成为上市公司。
　　三、深化金融改革和加快金融开放。一是目前利率市场化改革的时间窗口已经出现，应该不失时机地加快推进利率市场化改革，让利率水平正常体现出资金价格；二是加快新股发行制度改革，拓展企业多元化的直接融资渠道；三是降低面向中小企业融资的金融机构准入门槛，加快设立服务于小微企业的金融机构；改变大型金融机构内部考核运营机制，促进面向小微企业的产品创新；四是在加强监管前提下发挥融资租赁、信托、典当等融资方式在小微企业融资中的积极作用；五是推进产业结构调整，加快落实“民间投资36条”，提高垄断行业竞争水平，吸纳更多民间资金进入；六是加快多层次资本市场建设，加快金融产品创新，拓展居民投资渠道；七是稳步推进资本项目对外开放，加快人民币国际化的进程。

徐晓夫

万变不离其宗——商家赚钱，百姓掏钱。

徐玉杰

推进物价。

徐伯仲

数据好多，眼花了